如果說券商研究是一條不斷向前延展的路，那么當下一定處在這條路正在發生轉向的路口。“他山之石，可以攻玉。”長城證券研究所負責人楊超日前接受中國證券報記者采訪時表示，身處券商研究行業自然很難看明白業內現狀，希望跳出來對比其他行業，探尋賣方研究正在發生的種種變化。

　　在楊超看來，由明星分析師主導的“流量時代”正在逐漸過去，新一輪號召回歸研究品質的呼聲正越來越響。對于新行業背景下券商研究而言，傭金收入或許不再是大家追逐的最主要目標，商業利益與社會價值的統一將成為未來研究所發展的重要指引。

　　流量為王的時代正在過去

　　中國證券報：關于分析師評價體系的問題一直為業界所關注，長城證券在這方面有哪些新探索？

　　楊超：通過類比《博斯曼法案》誕生前后，足球明星業內地位的快速提升，我們發現其實券商研究行業與足球產業存在著極為相似的明星效應。由于明星分析師往往自帶流量，而在業內流量又通常與分倉收入和品牌效應直接掛鉤，分析師的個人價值得到了極大提升。作為平臺的研究所反倒要借助明星分析師的影響力，通過聘請明星分析師、組建豪華團隊快速提升行業地位和知名度，短期內迅速實現業務增長。

　　過去一段時間，業內針對分析師的評價，多數依賴基金經理為主的機構投資者的主觀判斷。這就意味著，在評價導向上過度強調了分析師的“流量”，或者說行業影響力，對分析師專業性的強調反而不夠。同時，這樣的評價體系也非常不利于新人的挖掘和成長。

　　對比演藝界的評獎體系，我們發現用來衡量一個演員或導演的實力通常是其作品本身，同時會下意識與商業保持一定的距離，堅持自身的獨立性，這對行業長期健康發展非常有利。同樣的經驗也可以由券商研究的評價體系來借鑒，首先必須明確的是，針對分析師的評價一定要基于專業導向，主要以研究報告等產出品來進行評價，而不能更多地以分析師名氣大小、服務頻率甚至人際資源作為評價依據。此外，一定要關注新人的挖掘，不斷地引導更多有才華的年輕人在行業內嶄露頭角，給整個行業帶來新鮮動力。

　　中國證券報：你認為未來分析師的考核指標會有哪些改變？

　　楊超：未來隨著研究所的流量導向逐漸淡化，明星分析師的議價權會有一定削弱，分析師薪酬天花板也會有一定的降低。同時市場因素對分析師收入的影響可能會增加，市場交易活躍，傭金高，分析師的收入天花板就會高，如果交易持續低迷，分析師的薪酬肯定能會受到影響。

　　對于從事賣方研究的研究所來說，傭金派點肯定是KPI考核的一個重要因素，但不會是唯一因素。首先，不同分析師的考核標準應有所區別。比如首席考核傭金派點權重可以高一些，新人權重要低一些。其次，需要有研究報告質量、合規方面的考核，這在未來會越來越重要。我們倡導基于研究報告來進行評選，研報質量或將成為一個重要的考核因素。此外，還應有一些客觀指標的考核，包括盈利預測的準確性，推薦標的的表現，深度報告數量等，目前一些研究所已經在進行這些方面的嘗試。

　　對于研究所而言，公司肯定是希望付給分析師的薪酬是能夠實際創造價值的。從個人角度而言，我也更希望分析師能多去從事一些創新性研究，踏踏實實地出一些具有參考價值的深度研究報告。如果一個分析師確實研究水平很高，他的研究對產業發展有幫助，對投資者決策有幫助，那他獲得相對豐厚的薪酬也是理所當然的。因此，無論考核方式發生怎樣的變化，對券商研究的評價本質上還是要看能否創造價值。

　　商業利益與社會價值統一

　　中國證券報：當前行業轉型的十字路口，各券商研究所都在積極嘗試尋找新的發展方向。你認為券商研究需要特別注意什么？

　　楊超：首先，研究所要服務公司整體戰略定位與規劃。對絕大部分券商來說，研究所無論是收入貢獻還是利潤貢獻，占比普遍不高。研究所本質上不是主要創收部門，而是一個支持部門，對于公司其他業務開展，乃至公司品牌形象打造都發揮著不可或缺的作用。比如公司重點發展方向放在投行，那么研究所就要為投行業務提供更多支持；公司重點發展經紀，就要考慮怎樣更好地為經紀業務服務……當然，這些都應在合規的前提下進行。

　　其次，除了要考慮商業因素，研究所還需要承擔一定的社會責任，需要追求商業利益與社會價值的統一。研究所在一定程度上代表了公司的品牌形象，不需要追求大而全，但要有一定的特色，在一些領域能為公司品牌加分。此外，研究質量要有保證，不能給公司造成負面影響，也不可造成不良的社會影響。

　　高質量的研究成果是研究所安身立命的資本。利用研究傭金收入作為經費支撐，全力打造頂級的經濟、商業研究機構，是券商研究所未來的發展方向。為此，研究所的激勵和導向一定要做好，不能一味盯著傭金收入，反而忽視了對于研究水平、研究質量的把控。

　　中國證券報：你認為研究所該怎樣平衡商業利益與社會價值之間的關系？

　　楊超：我們需要肯定不同類型研究工作具有的價值，哪怕它不一定能直接帶來營收或利潤。比如研究所發布的一些報告或許不能直接帶來傭金收入，但可以通過分析某個行業，對社會產生價值貢獻；或者研究所的部分研究成果雖自身難以創造利潤，但是公司其他部門可以通過這些研究支持創造更大價值，甚至可以超過研究所本身的傭金收入。

　　另一方面，也要重視研究所在樹立公司品牌方面的作用。為此，我們不僅要不斷提升自身的研究實力，同時也要注意對于合規風控的重視，否則一旦內控出現風險性事件，不僅不能給公司品牌形象帶來正面加分，反倒會造成負面影響。

　　我很看好未來券商研究的整體發展前景，雖然目前行業內還或多或少存在著一些問題，但是隨著業內不斷進行積極引導，不管是對于機構投資者，還是對整個社會而言，未來券商研究創造的價值都將會越來越高。

　　研究服務內容的重新構成

　　中國證券報：不少券商研究所在嘗試擴展新的收入來源，未來傭金收入在研究所收入中的占比會逐步下降。你怎么看？

　　楊超：研究傭金分倉，對大部分券商來說，占收入比重并不高，能夠持續盈利的研究所也不多。我認為單純依賴研究傭金，對多數研究所來說壓力會越來越大，應該考慮服務對象的多元化，不能完全依賴交易傭金。對券商來說，收入和利潤主要還是來自其他業務板塊，因此為其他板塊提供支持應是一個重要方向。

　　近些年，券商研究與產業的聯系正日趨緊密，預計未來在專注二級市場之外，可能會進一步加強對產業研究產品的生產。事實上，目前不少機構客戶正越來越重視產業研究。當然，一個研究員從二級市場擴展到對產業的研究需要時間積淀，但只要研究所不斷做好引導，預計產業鏈方向的研究會越來越深入。

　　同時，一個強大的研究團隊在對內服務方面的作用是巨大的。如果將傭金收入作為研究所的費用支撐，同時提供對外服務和對內服務，那么研究所價值的體現可能會更理想。但這樣一來，公司內部不同業務條線之間的風險隔離就顯得尤為重要，要將對內服務公司其他部門與對外服務其他客戶同等看待，謹防風險事件發生。

　　展望未來，今后不同研究所之間的差異可能會越發明顯。一方面，不同研究所可能根據公司的整體戰略定位，把工作重點放在產業咨詢、傭金分倉、對內服務等不同方向；另一方面，不同于大型研究所的全行業覆蓋，中小型研究所大概率會根據公司產業背景、資源分布等來提供特色化服務，比如背靠股東方的產業背景，在某些優勢產業重點打造差異化競爭力。