高波，灃京資本董事長，歷任中國銀河證券股份有限公司研究員、中國人壽資產管理有限公司股票部投資經理，24年從業經歷。

　　夏天的一個上午，中國證券報記者再次專訪灃京資本管理（北京）有限公司董事長兼投資經理高波。與去年那次見面時相比，高波清瘦了些，眼神中是一如既往的樸實和沉穩。2019年以及今年以來，灃京資本的業績均大幅跑贏指數，公司構建的“新實業投研體系”效果顯著，投研團隊取得長足發展，管理規模再上臺階。

　　回顧五年來的歷程，成立于A股上一輪牛市高點的灃京資本，挺過市場反復巨震的艱難期不斷發展。憑借優異的成績，灃京資本在第十一屆私募金牛獎評選中，斬獲三年期金牛私募管理公司獎項，這也是灃京資本連續第二年獲得三年期金牛公司獎。

　　強調投研實業經驗

　　回顧過去一年灃京資本的變化，除了保持一貫的優異業績，構建“新實業投研體系”是一大進步。

　　“我一直在思考，市場環境不斷變化，灃京資本需要什么樣的進化，才能在日趨復雜且激烈的競爭環境中爭得一席之地？灃京資本能否培養出自己的投研人才？”高波告訴記者，“‘新實業投研’的一大特點是重視實業背景。作為基金經理和研究員，他們對于資本市場各個行業的研究雖然都有自身優點，但非常容易固化，所以從今年開始，灃京資本新進的研究員必須有實業背景，而不是把投研經驗當成唯一指標。”

　　為了強化研究員的實業背景，高波“不拘一格降人才”。在當前金融行業普遍招“高材生”的背景下，灃京資本更喜歡從產業里走出來的研究員。“今年是我們招的第一批具有產業背景的研究員，相比于學歷要求，實業背景這一加分項更重要。”高波說。“招聘的時候就對他們說，希望你能帶著灃京資本向前跑，而不是由我來推著你們往前走。”高波說，“他們都能接受這個要求。”

　　為了讓新研究員盡快融入投研團隊，降低團隊間溝通成本，提高研究效率，高波十分重視標準化建設，力爭將投研過程打造成精密的流水線程序。“標準化流程特別關鍵。我一直在思考該如何培養研究員，最后總結出來的經驗就是讓研究員按照公司研發提煉的研究模板來開展工作。即使是一位中等水平的員工，按這個流程模式，也能很快成為熟練的研究員。”這也是高波頗為自豪的一點，“新來的研究員按流程模板做一遍研究，逐漸就能推薦股票，與基金經理溝通時也能用行業語言表達得更清晰、準確。”

　　投研團隊注入了新鮮血液，自然要加速運轉。灃京資本的投研討論十分高頻。“除了例行的晨會、周會等，每個周末還要進行行業和公司的研討交流，一開會就是大半天，越討論越深入。”高波說。正是一次又一次的深度交流和激烈碰撞，激發研究員去做更加深度的調研和分析，灃京資本的投研團隊因此也顯現出更大的合力。“團隊成員彼此間融入得很快，研究員幾乎每天都在外面跑調研，現在我們的投研會常常只能通過騰訊會議召開。從效果看，這些有實業背景的研究員進入灃京資本后，都對投資產生明顯的引導和啟發，形成良性正反饋。”

　　除了通過標準化流程提高效率，灃京資本繼續朝人機結合開拓，豐富細化了IT系統。“IT系統包括宏觀、行業和公司的基本研究框架、產業數據和財務數據，也可實現研究報告的撰寫、審批、存檔，還具備股票池維護、管理功能，研究、投資、風控環節等全在線上實現，同時還能保留團隊的研究成果。這種持續地打磨、改進和積累，時間越長，灃京資本的投研內功就越深厚，效果也會越好。”高波介紹。

　　多維度嚴控回撤

　　連續兩年獲得三年期金牛私募管理公司獎的背后，是灃京資本成立以來經歷了2015年下半年股市大幅回調、2016年年初的熔斷及2018年的整體下跌，每年仍然能夠盈利或幾乎不虧錢。

　　優秀的業績背后則是較低的回撤和波動。灃京資本是由一群保險資管出身的投研人員組成的團隊，與簡單的投資收益率相比，高夏普比率是他們更致力于追求的目標。實現這一目標并不能靠一時的靈感，而是要打造一整套投資策略體系。

　　“這就像建高樓，也是多層次構成的。”他表示，第一層根基是嚴格把握上市公司質地，具備良好治理結構、合理估值保護的優質公司是絕對收益的第一道防線；其次，適當分散風格，過于集中某個板塊或某種風格，可能會放大短期業績的波動；第三則是盡力規避趨勢性風險，堅持以流動性為核心，以風險偏好為參照對中期市場趨勢進行研判，若判斷市場在較長時間內不具備投資機會，會嚴格控制倉位，以防較大幅度的回撤和損耗；最后是以交易紀律作為客觀約束，例如內部更為保守的凈值預警線和止損線、建倉期的特定限制、個股與組合回撤的風控限制等等。

　　“我們對于本金的安全非常重視，包括最大回撤、絕對收益、凈值波動等都有嚴格的風控標準，在此基礎上追求收益。這也是對保險資管理念的傳承，即追求絕對收益。方法和紀律是一種約束，但最重要的是團隊對這種理念的認可，是關鍵時刻的果敢判斷，是多年絕對收益資金管理經驗所形成的條件反射般的意識。”高波說。

　　得益于豐富的保險資管經驗，高波很早便形成了自上而下與自下而上相結合的分析思路。在他看來，評估周期所處的位置非常重要。“我們會判斷宏觀環境和市場處所的位置，分析市場處于賣點概率是否加大。同時，灃京資本的風格稍‘右側’，能容忍一小點的凈值回撤來進一步確認賣點的成立與否。”

　　回顧今年的市場，高波從四個周期維度詳細分析了疫情發生前后的宏觀環境變化：疫情未發生前，從經濟周期看，中國經濟處在產能周期和庫存周期的相對低點，是一個向上爬升的態勢；從金融周期看，宏觀杠桿率有所穩定，貨幣政策在狹小區間內波動；從政策周期看，以穩為主，保持經濟增長不失速的情況下致力于結構性改革；從市場周期看，整體估值并不高，也沒有非常嚴重的杠桿風險，市場越來越多地關注那些具有長期增長潛力的行業和公司。因此，疫情前的A股市場是相對良性和健康的。

　　高波認為，疫情發生后，以上述四大周期為框架，一些情況發生變化，但也有一些現象還在繼續。經濟周期方面，一季度經歷了停擺式的嚴重沖擊，但中國是全球經濟體最先恢復的，從微觀看，二季度已有很多行業恢復到去年同期水平。即便如此，灃京資本對經濟的總體看法仍是低增長環境，需求、債務、效率等仍是制約經濟發展的因素，疫情并沒有完全改變這種節奏；金融周期方面，央行基本結束了疫情期間特殊環境下應急式的貨幣政策，仍維持較為寬松的貨幣環境，從寬貨幣到寬信用還有很長的路要走；政策周期方面，政府沒有急于出臺大規模的刺激政策，在更為強調穩就業的基礎上，深化改革、提升產業活力仍是鮮明的政策方向；市場周期方面，低增長和低利率環境所帶來的超額流動性支撐了市場行情，同時疫情帶來了人們生活方式的長期變化，市場對具有中長期增長潛力的行業和公司的追逐進一步強化。

　　高波表示：“低利率的環境或延續一兩年，因為全球央行都很難在經濟復蘇基礎還不扎實的時候就急于退出寬松貨幣政策。整體低增長、產業大分化、資金面寬松，這些市場特點對我們的投資將帶來很大挑戰。一方面，要去尋找那些具有長期發展邏輯、業績確定性強的賽道和公司；另一方面，還要關注這種低增長、低利率環境下風險偏好帶來的市場波動，市場情緒極有可能在樂觀和悲觀之間快速切換。”

　　看好創新藥投資機會

　　時間的沉淀，是投資經理職業中最寶貴的財富。雖然已有26年行業經驗，但高波始終對市場心存敬畏。他坦承：“投資挺難的，最后掙的是世界觀和價值觀的錢。只有不停地改進世界觀和價值觀，才能把握得更好。”

　　價值趨勢投資風格強調的是，在方向確定后，不過多被市場所干擾，這點與投資大師彼得·林奇頗為相似。在高波看來，做好投資，關心的不應僅僅是市場和個股本身，還有自身的世界觀和價值觀的改進。基金經理如何改進和完善自身價值觀？高波直言，只能靠不停地讀書和慢思考，光看上市公司報表和股價肯定是不行的，要想做得更好，就必須把個人世界觀建設的維度拉長，思考問題的角度也要拉長。

　　工作之余，高波的愛好就是讀書和鍛煉。他列舉了最近看過的書帶來的啟發：“投資和其他事情一樣，其實沒有那么多確定性可言，比如《八月炮火》里描述的一戰，實際上整個過程充滿了不確定性，并非后人分析的那樣理所當然。曼德爾·布羅特在《大不列顛的海岸線有多長》一文中明確指出，海岸線的長度是一個依賴于測量所用標尺的量，50公里的海岸線如果以厘米為量度單位，海岸線就要長很多了。放在投資中也一樣，專業機構是非常強調研究的深入和對細節的把握的，但是掌握到哪一種程度就是關鍵，這個層面上生物學思維更有啟發性。”高波笑著說。

　　回到A股市場，盡管今年以來食品飲料和醫藥生物漲幅較大，但高波表示，從社會發展進程看，“奢侈品”和真正“必需品”仍是不錯的長期投資標的。“任何一次市場大跌都可能是買入奢侈品龍頭的機會。此外，創新藥也擁有比較確定的長期發展趨勢。隨著中國人口基數出現老齡化趨勢，在工程師紅利下，站在巨人的肩膀上，中國醫藥行業在創研方面具有后發優勢。”

　　高波還指出，短期看，景氣行業內的分化程度將有所彌合。“當市場流動性較強時，對財務報表的要求會有所放寬。過去對財務報表的要求除數據真實外，還尤其強調現金流匹配，而在當前流動性寬松背景下，景氣產業上下游均較容易獲得資金流。”

　　除此之外，高波認為，目前存在預期差的還有地產板塊。“隨著行業集中度的提升，品牌效應越來越重要，部分龍頭企業的資金成本低，拿地能力強。”他對于地產板塊中的部分公司非常看好，認為短期地產板塊可能發生估值修復。