□博時基金權益投資TMT投研一體化小組負責人 肖瑞瑾

　　硬科技概念正在被人們所熟知，具有較高技術門檻和技術壁壘的硬科技越來越受到資本的關注。硬科技類型企業具有高技術壁壘、高研發投入、高學歷的管理層以及低營銷投入的特點，未來硬科技行業的估值分化仍會延續，把握2021年科創投資主賽道。

　　硬科技呈“三高一低”特點

　　硬科技已經成為當前整個二級市場的投資重點。目前科創板市場對上市標準放寬，一部分公司因為掌握了原創性技術，但收入或利潤還未體現在財務報表時就能夠被批準上市。評估這些硬科技的企業，在筆者看來，不能簡單采用傳統如回報率的方式去對企業進行評估，傳統去看企業的收入、盈利、現金流的方式不足以評價企業的核心能力，需要更多從技術角度關注企業價值本身。

　　筆者總結出硬科技企業通常具有“三高一低”的特點。第一是高技術壁壘，企業所在行業的技術本身應該是有較高技術壁壘，很難被競爭對手去模仿和學習。第二是高研發投入，企業每年研發投入占總收入的比例保持在較高水平，才能顯示企業在持續投入研發，在不斷提升自己的技術壁壘。第三是高學歷的管理層，公司管理層特別是一些核心技術人員本身學歷和履歷背景的研究也是重要一環。

　　此外，其中的“低”指的是低營銷導向。所謂“酒香不怕巷子深”，當一個企業具備領先的技術時，大部分客戶會主動來尋求共同實現產品銷售，一個優秀的硬科技企業不會花費太多資源和資金在營銷方面，而是專注于做好研發。

　　以上的“三高一低”是我們定義硬科技行業的基本要素。

　　三要素挖掘硬科技行業龍頭

　　除了硬科技的定義，還需要關注企業未來的成長空間。在筆者看來，有三個要素能夠涵蓋篩選這些硬科技公司的標準。

　　第一個標準是需要有大的市場空間。所謂“深水才能養大魚”，公司的產品和服務在所處行業的市場空間要足夠大。

　　第二個標準是要關注公司的壁壘。筆者認為，壁壘更多的是企業競爭力的固化，企業的產品、服務、技術不能輕易被競爭對手模仿和學習。

　　第三個標準是企業的彈性，彈性指的是企業是否具備非線性成長潛力。當市場需求起來的時候，它能否快速擴大生產，并且招募相關的市場營銷人員，使企業的收入和利潤達到非線性成長。

　　因此，從空間、壁壘、彈性三個角度尋找硬科技公司里面的行業龍頭。

　　硬科技行業估值分化

　　硬科技行業的估值方式和傳統行業有顯著區別，傳統基于市盈率以及市凈率的估值方式，并不完全適用于硬科技行業的估值。因為這些企業普遍處于產業生命周期的早期，并沒有產生很多收入與盈利，但他們的技術本身可能有很強的獨到之處。因此，采用靜態市盈率和市凈率的估值方式在筆者看來是不完整的。

　　此外，2020年這些硬科技公司漲幅并不大。在2020年申萬一級行業中，電子行業漲幅為36.5%，通信行業下跌6.9%，計算機行業漲幅為10.9%，但同期創業板指的上漲幅度為65%。這些硬科技所集中的一些新興行業都顯著跑輸指數漲幅。

　　隨著科創板和注冊制的推出，使二級市場供給變大，但同時也加大了公司間的分化。擁有原創性技術，特別是符合“三高一低”特點的科技企業，會享受到高估值或較大市值。我們對這些企業的研究和跟蹤會更多采用一級市場的思路，分析企業的技術、潛在壁壘和盈利彈性。而一些不符合硬科技定義的公司，可能會長期維持低估值狀態或者偏小的市值。注冊制加大了這種風格的分化，這也是我們預期在未來3-5年市場會發生的變化。

　　未來硬科技公司仍將延續分化情形，其中真正核心的硬科技公司高估值仍然會持續。但是也會看到有大量采用營銷導向為主的硬科技公司，可能無法支撐高估值，且會維持較大的折價。