多年之后，依靠養老投資崛起的基金公司一定會記起2018年。這一年，首批養老目標基金獲批，個人稅收遞延賬戶開始試點，基金公司的養老金投資迎來歷史性機遇。對于行業而言，這決定了基金業未來20年的發展；對于公司而言，這決定了個體未來20年的業界地位。表面波瀾不驚，實則風云際會，巨變正在發生，未來已來。

　　厲兵秣馬 基金競逐養老投資“風口”

　　1996年的一個清晨，美國東海岸城市波士頓。一次意外的來訪影響了資產管理巨頭富達投資的發展軌跡。那天，一家高科技公司總財務長訪問富達，會議之后，他決定將富達的目標日期基金放到該公司的401(k)平臺上，供員工選擇。兩年后，該財務長更進一步，將富達的目標日期基金作為公司401(k)投資的默認選項，只要職工不反對，其401(k)賬戶中的投資產品自動包含目標日期基金。這是需要勇氣的一步，因為如果投資結果不如意，他可能面臨難以預計的損失。所幸，這項決策帶來了不錯的結果。有了第一個吃螃蟹的人，富達的目標日期基金被越來越多老百姓接受，其養老金投資引擎啟動，創造了公司發展的戰略優勢。

　　此后20多年里，美國共同基金行業抓住了養老金投資發展機遇，迅速擴展了資產管理規模。據美國投資公司協會（ICI）統計，1990年美國資本市場長期基金總規模為0.57萬億美元，其中來自養老金投資的資產規模為0.15萬億美元，僅占全部長期基金資產的26%。截至2017年底，市場長期基金資產共計15.90萬億美元，其中8.47萬億美元來自養老金資產，占全部長期投資資產的53.27%。

　　積極搶占養老金投資先機的基金公司也獲得了巨大成功。一方面，上世紀90年代，富達、先鋒、巴克萊等公司率先推出適用養老風險收益特征的公募產品，取得了跨越式發展。另一方面，指數類產品是養老金投資的重要投向，市場上養老金管理規模較大的公募公司，基本都有較大規模的指數類產品。隨著巨頭崛起，美國共同基金市場集中度迅速提升。數據顯示，2005年美國前五大共同基金公司管理規模占比36%，到2016年該比例升至47%；美國前25名共同基金的市場份額也從2005年的69%升至2016年的76%。

　　20多年后的今天，在大洋彼岸的中國，一些基金公司已發現養老投資帶來的歷史性機遇。他們站在當年富達的位置上，苦練內功，積極進行產品、投資上的準備，開展投資者教育，主動為中國養老金第三支柱建設貢獻力量。例如，華夏基金成立伊始，公司董事會和管理層就將養老金作為戰略發展方向：2004年成立養老金部，2006年成立機構投資部；從近三年來看，養老金管理費在公司總管理費收入的占比從2015年的8.26%增至2017年的12.83%。又如，嘉實基金積極布局養老金業務，截至2017年底，養老金管理規模占公司總管理規模比例約20%，成為嘉實基金的戰略業務板塊。

　　循序漸進　四大方面借鑒“他山之石”

　　日前，財政部、稅務總局、人力資源和社會保障部、中國銀行保險監督管理委員會、證監會五部門聯合發布《關于開展個人稅收遞延型商業養老保險試點的通知》(以下簡稱《通知》)。在業內人士看來，此舉標志著中國養老金第三支柱建設邁出第一步。

　　“試點體現了養老金第三支柱的三大核心。”業內人士表示，個人賬戶制是首要核心。建立以個人賬戶為核心的制度，才能保障稅收遞延給個人。一方面，繳費、投資、待遇領取和納稅全是基于賬戶的，在賬戶內形成資金和信息的閉環，保障稅源不流失；另一方面，賬戶可隨人轉移、攜帶或退出，提高制度靈活性。

　　另一核心在于實施遞延納稅，引導個人長期投資。從稅收方面給予養老目標基金投資者一定優惠，引導投資者主動參與到養老目標基金投資中。業內人士測算，有稅收遞延的投資收益可能達到沒有稅收遞延收益的1.23倍。

　　養老金第三支柱的第三大核心在于，給予個人投資選擇權，鼓勵保險、基金、銀行等各類金融機構廣泛參與。根據《通知》，試點結束后，結合養老保險第三支柱制度建設的有關情況，有序擴大參與的金融機構和產品范圍，將公募基金等產品納入個人商業養老賬戶投資范圍。據中國證券報記者了解，8月6日，首批養老目標基金獲批，公募基金參與養老金第三支柱建設又邁出重要一步。

　　展望未來養老金第三支柱體系，中國養老金融50人論壇秘書長、中國人民大學教授董克用表示，這將是一個大平臺。這個平臺上會有不同類型產品，適用于不同類型人群，滿足人們對不同風險收益比的需求，幫助居民真正享受到第三支柱的好處。

　　養老投資市場的成熟，需要順應人性基礎的制度安排。正如美國富達投資高級研究顧問鄭任遠所說，養老投資不僅僅是一個投資問題，更是一個人性問題。做好養老投資，要了解人性特點，而這需要更多制度性引導。

　　他山之石，可以攻玉。從境外成熟市場經驗來看，默認機制是值得借鑒的制度。“個人投資者天然存在‘惰性’，不會主動進行資產配置。在沒有默認投資制度時，經常見到投資者全部投資于貨幣市場基金或股票基金，從而承擔了過低或過高的風險，偏離了最佳資產配置比例，不利于養老資產積累。而默認投資于合格投資品，可以優化投資者的資產配置，提高資金運用效率。”華夏基金總經理李一梅說，默認投資制度有針對性地解決了兩大問題。一方面，對于第二支柱的企業年金，如果員工沒有主動要求不參加，均默認加入相關的養老金計劃，每月從工資收入中拿出一定比例投資到養老金計劃中；另一方面，如果投資者在繳費時沒有主動選擇投資標的，那么會自動投資于一些符合條件的基金等產品，如目標日期基金或目標風險基金等。

　　另一個值得借鑒的是建立第二支柱與第三支柱之間有效的資金流轉機制。嘉實基金副總經理魯令飛表示，在我國現有的企業年金模式下，個人要承擔企業集中決策的投資風險，個人投資目標很難得到充分滿足，個性化需求難以體現。若能建立養老金第二支柱與第三支柱間有效的資金劃轉機制，充分利用個人賬戶投資自主選擇權和稅收遞延優勢，不僅可以大大提高個人參與者積極性，使個人養老金體系覆蓋更多人口，也能夠促進兩大支柱的協同發展，有助于建立起更加完善的養老金體系。

　　第三個值得借鑒的是發揮公募基金作用，增加權益類投資。養老金是長線資金，在長期投資方面，公募基金已給出靚麗成績單。中歐基金副總經理許欣援引統計數據指出，投資者如果在2001年到2006年期間的任一時點入市，即便不加任何選擇、等權重投資市場中的所有偏股基金，只要滾動持有十年，組合平均年化收益率近15%，累計回報率更超過300%，不但比絕大多數理財產品的回報率要高很多，也遠遠超越A股主要指數漲幅。

　　在這方面，德國和美國是兩個典型的案例。2001年德國開始建設養老金第三支柱時采取了比較保守的策略，投資品只有保險產品，雖然幾年之后意識到保險產品收益率太低而增加了基金產品，但結果很難更改。相比之下，美國的個人退休賬戶（IRA）中，權益類資產比例很高，長期投資回報顯著。

　　第四是執行嚴格的銷售適用性。作為一種特殊目的基金，養老目標基金的銷售需要更嚴格的投資者適用性。如果依照傳統，利用銀行等代銷渠道銷售基金，以傭金為導向銷售養老目標基金，很容易使其“變了味”。魯令飛強調，在養老目標基金營銷推介過程中，應進行充分的風險提示，使投資者充分了解基金投資策略、權益類資產配置比例、基金風險特征和費率等，一定要將合適的產品傳遞給合適的投資者。

　　業內人士表示，養老目標基金銷售應該從“賣方代理”轉向“買方代理”。在“買方代理”模式下，投資顧問依據投資者的委托，在授權范圍向投資者提供建議，或以投資者名義管理其賬戶內的資產配置和實施投資決策等，投資顧問只向投資者收取一定的服務費用，不再向產品方收取任何銷售傭金。在成熟市場，“買方代理”模式已成為包括養老投資在內的財富管理最主流的經營模式。

　　長期投資市場迎來“壓艙石”

　　對于A股市場來說，養老金作為長線資金，其基石型資產的作用值得期待。這是因為，在面臨短期市場漲跌乃至經濟周期波動時，養老金可以用“時間換空間”的方式，通過長期持有來分享經濟增長成果。因此，養老金入市不僅有利于促進資本市場規模和容量的持續擴大，還有利于增強資本市場的穩健性和有效性。

　　同時，養老金進入資本市場投資，可以促進國民儲蓄向社會投資轉化，進而推動金融結構變遷，提升直接融資占比，強化資本市場在金融資源配置方面的地位和作用。

　　專家表示，一方面，養老金入市將為資本市場提供更多長期資金，對錨定資產價值、優化投資者結構、倡導長期價值投資起到積極作用；另一方面，公募基金作為養老金投資的基礎性產品，養老金入市后將進一步推動公募基金發展，尤其是權益類公募基金的發展。

　　此外，養老金投資范圍和投資工具不斷增多，將推動資本市場的產品和服務創新。據中國證券報記者了解，美國401(k)計劃中，養老金投資占比長期在90%以上，其中投資于股票、風險投資（VC）、私募股權投資（PE）等股權類產品的比例高達60%，促使養老金投資分享了隨后的經濟繁榮和高科技產業崛起。

　　再回首1996年，那次意外的訪問，不僅成就了富達，甚至從某種意義上說，如今美股牛市仍受益于此。未來A股市場，同樣值得期待。