如何看待成長股的投資價值？如何開展新技術、新賽道、新商業模式的研究？未來市場是否會出現價值與成長的風格切換？這些問題成為年底市場關注的焦點。

　　業內四位資深基金經理近日就上述問題作了解答，他們是博時創業板ETF及聯接基金經理尹浩、融通創業板指數基金經理蔡志偉、諾安高端制造股票基金經理史高飛和長城基金量化與指數投資部總經理雷俊。

　　成長股一掃頹勢

　　問：近年來，以創業板為代表的成長股走勢是如何演變的，背后的原因是什么？

　　尹浩：近年來創業板估值不斷回落，主要原因有三點：一是前期上市企業逐漸走過高增速階段，帶動估值回落。二是A股市場機構化、國際化、價值化的步伐逐漸加快，市場傾向于配置盈利能力更強、業績確定性更高、具備相對競爭優勢的龍頭企業，不確定性較大的一些創業板公司逐漸失去市場的關注。三是創業板不斷擴容，加上監管層采取抑制炒殼、概念炒作以及收緊并購重組等措施，加速了創業板估值回落。

　　蔡志偉：2015年牛市結束以后，創業板經歷了近4年的調整，泡沫已經基本出清。

　　史高飛：在近4年的調整過程中，創業板個股明顯分化，出現了龍頭股虹吸效應。另外，新技術、新賽道、新商業模式機會缺乏，個股股票質押風險多發。

　　雷俊：市場對成長股的關注，從注重外延并購增長逐步演變到注重內生增長，從“炒小、炒新、炒差、炒消息”演變到挖掘績優龍頭。創業板指的第一行業權重從外延增長屬性更強的傳媒行業演變到內生增長屬性更強的醫藥行業。

　　問：從全市場來看，是否存在板塊風格切換的可能？

　　尹浩：短期內市場更關注估值低、防御性較強的大盤藍籌股，以及行業景氣向上、業績確定性較強的板塊。中長期內，經濟增長仍面臨一定的下行壓力，流動性將繼續保持合理充裕狀態，彈性更強的科技成長板塊有望受益于流動性的寬松。

　　蔡志偉：A股風格具有較強的持續性，平均持續周期在三到四年。2016年至2018年是典型的價值風格，低估值個股連續跑贏市場。今年以來市場更關注企業成長性、盈利是否超預期。2018年底以來流動性持續保持合理充裕，金融供給側結構性改革以及創業板并購重組政策的放寬，均有利于成長風格的演繹。自2018年四季度以來，創業板企業盈利逐季改善，隨著商譽減值洪峰的過去，相信創業板能重新輕裝上陣，帶領市場向成長風格切換。

　　史高飛：隨著5G、安全自主可控等硬科技板塊的爆發，今年創業板呈現明顯的強勢�？萍紕撔轮饾u成為驅動經濟發展的核心動力，風格切換的趨勢或將長期存在，畢竟傳統公司在創新、新技術應用方面相對落后于創業板公司。

　　雷�。簩︼L格切換的理解關鍵在于如何定義“風格”。從價值和成長的角度看，創業板整體上偏成長股風格，其核心標的的基本面和成長性都很好，可以理解為成長風格驅動，也可以理解成基本面內生增長驅動。

　　今年以來創業板指一掃頹勢，大幅上漲。創業板指今年以來的成交額已超過去年全年24%，高于滬深300成交額增速，說明資金的興奮點在轉移；創業板的代表性板塊生物醫藥、信息技術、電子等，今年以來出現明顯的階段性行情，市場熱度顯著提升。

　　結構性牛市有望持續演繹

　　問：請詳細分析一下創業板成長股的后市投資機會，其邏輯是什么？需要警惕哪些風險？

　　尹浩：首先，當前創業板估值在42倍左右，處在2011年以來34%左右的位置，整體估值水平不算太高。其次，創業板是當前資本市場全面深化改革的重點方向，隨著創業板“優化增量、調整存量”工作的不斷推進，上市公司的質量有望持續得到提高。因此，從長期來看，創業板的投資價值還是比較大的。

　　蔡志偉：預計個股分化將加劇，創業板龍頭可能會走出獨立行情，形成以龍頭股為主的結構性牛市。從基本面角度來看，創業板2019年三季度收入和利潤的增速雙雙大幅回升。近期證監會公布了并購重組新規，未來并購重組活動將繼續回暖，從而驅動創業板利潤的改善。

　　從投資風險角度看，創業板商譽風險仍然是投資者最關心的問題。2015年是創業板并購潮的最高峰，并購業績承諾期一般為3年，商譽減值壓力最大反映在2018年。2016年是并購次高峰，預計2019年商譽減值風險將繼續釋放，但規模小于2018年，商譽減值風險預計邊際改善。

　　另外，創業板尾部風險個股仍存在較大問題，投資上應選擇盈利向好、估值合理的創業板龍頭。

　　史高飛：未來需要依靠新的技術、新的商業模式以及新的資源整合方式，大力發展新興產業。新興產業是真正驅動經濟加速增長的核心因素，而創業板優質公司是代表創新方向的典型。

　　雷俊：創業板覆蓋了新一代信息技術、數字創意、高端裝備制造、節能環保、生物醫藥等幾大新興產業，符合國家政策導向。同時，今年以來MSCI、富時羅素等主要國際指數調升了創業板股票權重占比，說明海外資金對創業板投資價值的認可度在日益提升，有著巨大的成長空間。

　　目前創業板指數的整體估值大約為50倍，處于過去5年的中位數附近。從風險角度而言，由行業風險帶來的市場波動較大。

　　看好科技、醫藥行業投資機會

　　問：后市看好哪些子行業的投資機會？其邏輯是什么？

　　尹浩：科技成長股的整體投資機會比較大。一方面，新興產業仍處于快速成長期。根據國家統計局的數據，2019年前三季度國內高技術產業工業增加值同比增長8.7%，明顯高于工業整體5.6%的增速。另一方面，新興產業是當前國家政策重點支持的方向，各項政策利好持續落地。當然，投資要以實際業績為核心，尋找確定性更大的機會。

　　蔡志偉：隨著全球科技創新周期的開啟以及5G時代的來臨，具有核心技術優勢的科技企業獲得了歷史性發展機遇。具體而言，顯著受益的是硬科技半導體、基礎軟件設計、創新藥、高端制造、PCB等子行業。未來政府采購、科技巨頭供應鏈國產替代，也將產生很大的商業機遇。

　　史高飛：我看好5G、自主可控、中國硬核科技獨立創新、知識產權保護方向等機會。

　　雷�。何铱春冕t藥行業的投資機會。從發展前景看，巨大的人口消費基數和人口老齡化程度的不斷加深，讓醫藥行業具有較大的投資機會。從上市公司情況看，多家公司均為國內細分領域的龍頭，逐漸形成了行業壁壘與自身護城河，創新、研發上都有支撐，行業發展空間巨大。

　　問：如何選出真正的成長股？

　　尹浩：創業板投資也需回歸業績主線，市場天平最終會向真正優質的企業傾斜。好企業的投資價值是值得肯定的。一個比較普遍的規律是，在較長時期內漲幅大的股票，其背后往往有好的業績支撐。

　　蔡志偉：成長股中的好公司可以理解為成長股中的核心資產，它們應該是那些產業發展趨勢長期向好、行業格局清晰，且每年業績保持相對穩定、超越行業增速的龍頭公司。

　　在成長股投資中，PEG的有效性非常顯著，行業內低PEG的個股長期而言更可能獲取顯著的Alpha收益。選擇最近3年ROE穩定在行業中位數以上，且PEG<1的簡單策略組合，長期而言大概率可以獲得較好的收益。

　　史高飛：成長股投資的風險較大，成功概率較低，需要通過組合投資的方式既實現收益又規避風險。

　　雷�。簭牧炕�因子的角度來看，具有良好成長性的公司需要在應收賬款、利潤等財務指標上有大幅的長期超越市場平均水平的表現，而且最好要有一定的穩定性和可預期性。這種標的往往會獲得較高的市場溢價，形成估值提升和業績驅動帶來的戴維斯雙擊。