研究報告內容摘要：

　　核心觀點

　　疫情影響有限，行業韌性凸顯，全年有望保持高景氣。疫情沖擊后水泥生產迅速恢復，20H1水泥產量近10億噸，YoY-4.8%，較1-2月份下滑29.5%明顯收窄。需求在4-6月中上旬快速回補，5/6月水泥產量達2.5/2.3億噸，為16年以來同期最高。價格依然堅挺，20H1全國水泥均價429元/噸，YoY+1.4%。20H1行業實現收入/盈利4262/767億元，YoY-6.1%/-6.1%。

　　基建項目/資金齊備，帶動H2水泥需求。本篇報告回答了關于基建用水泥的兩個重要問題，是否有足夠的開工項目/資金來源。20年1-5月基建項目申報提速，申報金額達19萬億，YoY+110%，一般基建項目從申報到開工間隔約7個月，1-5月申報的項目有望在H2進入開工季。此外，我們測算20年基建資金來源17.4萬億，YoY+11.5%。相較19年，20年基建資金增量主要來自專項債，20年計劃發行3.75萬億，YoY+74.4%，且用于基建比例從19年23%提升至20年57%，對應增量1.54萬億。考慮杠桿效應，預計全年專項債可帶動基建投資3.75萬億，是20年基建增量的4.12倍。

　　在地產銷售有韌性的前提下，為保持庫存在合理范圍內，地產投資韌性有望繼續保持，支撐水泥需求。目前貨幣政策環境相對較為寬松，20H1社融累計YoY+42.5%，支撐商品房銷售平穩增長，20H1商品房銷售面積累計YoY8.4%。我們用廣義商品房去化時間來代表地產庫存水平，截至20H1底，此項為5.71年（受疫情影響此項虛高），隨著銷售逐漸恢復預計全年回到12-20H1均值5.24年附近。地產庫存處于中樞水平且補庫緩慢（20H1地產銷售與投資增速差值較小，為-7.3pct），補庫時間拉長帶來地產投資韌性。預計20年地產投資增速有望達4.7%（20H1房地產投資YoY+1.9%）。

　　淡季基本結束，旺季有望提前至8月中旬。隨著梅雨季節的結束，對應水泥淡季進入尾聲。今年梅雨季節較去年多出約20天，受壓制的需求有望在8月份回補。受回補行情及基建項目提前開工影響，旺季漲價時間點有望提前。參照18/19年情況，水泥出貨率出現拐點后，對應0-2周水泥庫容比出現拐點，隨后1周水泥價格出現拐點。目前水泥庫容比出現回落，但仍處于相對高位，預計需2周左右消化庫存，水泥價格拐點有望出現在8月中旬。

　　投資建議與投資標的

　　疫情/梅雨影響有限，不改行業景氣向上趨勢。基建項目密集申報及專項債擴容，20H2基建發力在即。地產投資韌性仍存，支撐水泥需求。受梅雨壓制的需求有望迅速回補，疊加基建項目提前開工，旺季漲價時間點有望提前至8月中旬。華東需求集中釋放，旺季價格彈性可期；華北雄安發力，需求有保障，供給端邊際改善；西北基建需求確定性高，景氣延續。推薦海螺水泥(600585，增持)，冀東水泥(000401，增持)。

　　風險提示

　　錯峰限產力度不及預期風險；基建投資強度/進度不及預期風險。