研究報告內容摘要：

　　中報表現優秀，關注商業模式高階變革下的投資機遇

　　20H1經營環境整體優化，39家上市券商歸母凈利潤同比+27%。其中投資和經紀是業績核心驅動，投行、利息、資管助力業績提升。關注三大核心變化：杠桿率和金融投資規模持續上行；大券商業績主要由自營、經紀、資管驅動；中小券商由投行、利息和經紀驅動；大型券商信用減值金額同比增速高于中小券商，系主動壓降股票質押存量風險和疫情影響下子公司減值。目前證券行業正經歷商業模式高階變革，專業能力競爭將成為未來券商制勝關鍵。推薦優質龍頭中信證券、國泰君安。

　　2020年上半年市場交投活躍、風險偏好上行

　　2020年資本市場深化改革持續邁進，政策紅利釋放，股票市場受疫情影響先抑后揚。20H1上證綜指-2.2%，深證成指+15.0%，券商指數-2.0%。根據Wind顯示，整體市場交投活躍度同比改善，日均股基成交額（單邊）7577億元，同比+36.7%。市場風險偏好上行驅動兩融規模提升，截至20H1兩融規模11638億元，較年初+14.2%。投行業務中，股債融資規模均顯著提升。20H1，IPO1461億元，同比+131%；再融資5094億元，同比-7.7%；債權融資44180億元，同比+30%。截至20H1證券公司受托管理資金本金合計11.83萬億，較年初-3.7%。

　　20H1投資與經紀類業務增厚業績，投行、利息與資管均呈現正增長

　　20H1上市券商投資類、經紀業務收入同比+19%、+23%，是業績增長核心驅動。大型券商投資規模擴張顯著、投資收益率同比增幅較高，中小券商投資規模僅小幅提升、投資收益率個體分化較大。經紀凈收入隨交投活躍度改善，大型券商收入同比增速略高于中小券商。投行凈收入受科創板開市疊加債市融資規模提升驅動同比+23%，中小券商IPO和債權承銷規模增長動能更為強勁。信用業務內部分化，風險偏好改善提升兩融，股票質押邊際收縮，利息凈收入同比+15%。信用減值損失內部分化，大型券商同比增速相較中小券商更高。資管收入同比+3%，主動管理轉型成效初現。

　　改革深化打開業務空間，把握馬太效應強化背景下優質券商的配置機遇

　　目前資本市場地位前所未有，監管層在法治軌道上推進資本市場全面改革深化，通過基礎制度改革培育良性增長機制，構建健康的資本市場生態，未來監管增量政策繼續推出，將為證券行業帶來業態的革命，券商業務廣闊空間逐步被打開。從競爭格局看，伴隨監管扶優限劣，以及龍頭券商資產負債運用能力強化、創新業務領跑，有望率先構筑核心專業實力，將推動行業集中度持續上行。我們認為，在馬太效應強化的背景下，以長期看機制、短期看增量的視角優選標的，推薦優質龍頭中信證券、國泰君安。

　　風險提示：政策風險、市場波動風險。