近期日經225指數出現寬幅波動，同時日元匯率也出現了較大幅度的上漲，匯率的波動或是此次日股出現大幅調整的重要因素。

　　由于日本是典型的出口型經濟體，日本上市公司的營收約七成來自于海外、利潤約八成來自于海外，而海外業務一般使用美元參與國際結算。這種模式也會帶來兩個結果：一方面，如果日元升值，會導致日本生產的以美元計價商品價格上漲，從而降低出口的競爭力；另一方面，海外營收和利潤，如果在東京證券交易所按照日元計價，日元升值，則美元換算日元計價的營收和利潤會縮水。因此日經225指數通常和日元匯率是反向的，日元匯率上漲通常伴隨日股下跌。

　　當然，除了匯率波動以外，全球經濟（主要是美國）狀況的變化也會顯著影響日股，而美國7月份公布的較弱的經濟數據和部分科技股低于預期的財報，同樣也會影響日本企業盈利預期，從而對日股造成影響。因此近兩年以來，美元上漲和美國經濟上行周期，都顯著助推了日本和美國股市的表現，兩者一致性較高。

　　套息交易，即為交易者通過借入利率成本更低的貨幣，去投資收益率更高的資產，通常是海外資產。對于套息交易者來說，核心的收益在于利差，但是這種交易也要承擔匯率風險。

　　由于日本的政策利率基本為全球最低水平，日元基本也成為了套息交易當中最合適的融資貨幣。這一點也讓日元呈現出波動較大的特點，根據中金公司研報數據，周度的G10貨幣排名來看，日元經常成為最強貨幣或最弱貨幣。自2022年初美聯儲為應對通貨膨脹采取緊縮的貨幣政策，日央行則為了走出通縮保持寬松的貨幣政策，二者政策錯位導致了美日利差持續走闊，美日央行貨幣政策背離增加了資金套利的機會，即市場低息借入日元投資美元資產，日元兌美元匯率進一步走弱，套息收益受匯率助推繼續膨脹。

　　而隨著美國7月非農就業數據低于預期，失業率超出預期，通脹相關數據有所回落，9月降息50bp概率大幅提升。與此同時，日本央行決定進行加息，將當前0%至0.1%的政策利率調整至0.25%。兩者利差收窄導致套息交易的空間縮窄，代表套息的性價比開始有所下降，部分資金需要通過“賣出高息資產、買回日元”來平倉。

　　但是隨著市場買回日元的平倉操作，會使得日元需求增加，導致日元升值，息差套利獲得的利潤則會因為匯率進一步消耗，導致帶來更多的日元平倉，進而形成“踩踏行情”。

　　其實，從2024年5月以來，美日利差已經出現快速下行，過往經驗來看，已經意味著日元性價比大幅提升，但日元匯率反而持續貶值，顯示出套息交易在當時已經出現“過熱”跡象，此次“套息交易平倉”或在當時已初現端倪。

　　隨著日元匯率的轉弱、套利交易平倉“踩踏”節奏的平息，疊加最新公布的美國7月份ISM服務業數據反彈至51.4，投資者對美國經濟“衰退交易”的降溫，日本股市在暴跌之后，近日也出現了明顯的反彈。未來日本市場的走勢，也需要持續關注全球風險情緒以及美元兌日元匯率的變化。

　　對于國內資產而言，此次海外金融市場的寬幅波動更多來源于過度交易帶來的流動性壓力，以及情緒化投資，基本面的變化相對較小，疊加近期人民幣升值走勢，帶來的影響應是可控的。

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